华熙生物，“双减”枪声下的惊鸟

在教育行业骤变的冲击下，7月26日，此前大热的白酒板块医药板块出现快速回调。

其中，A股白酒指数下跌达7.22%，医美指数下跌超7.64%。医美概念股的两大龙头股中，爱美客暴跌15.05%，华熙生物暴跌18.39%。有投资者称，即便是全球市场回调的今年2月份，也从未出现如此踩踏式的暴跌。

有市场观点认为，此次市场走弱的两大主要原因，分别是近期教育、互联网等行业的监管力度增大，导致市场的整体风险偏好回落；以及相关政策变化带动的机构资金投资风格转换。

除此之外，还有诸多问题有待解决：教育、互联网赛道的政策变化如何冲击了医美市场？风暴中央的华熙生物是否还具备投资价值？

枪声下的惊鸟

本轮调整源于去年以来的互联网反垄断浪潮，以及今年7月24日晚间出台的双减文件。在此次政策调整中，学科类培训机构的上市融资、课余时间培训、广告营销活动被禁止。北京师范大学教授顾明远透露，中小学教育已经形成义务教育+课外培训的双轨制结构，而这对教育公平有较大冲击。

在报道中，券商中国用一则故事形容教育股对整个市场的冲击——树上有10只鸟，开枪打死1只，请问树上还剩几只？

其中，被枪声惊动的鸟代表市场波动中遭资本抛弃的白酒、医疗生物等行业。有投资者称，这或是资本为三胎政策让路的表现，父亲减少喝酒，母亲减少化妆，大娃二娃减少补课，节省下来的时间与开支用于三胎抚养。

而从资本市场的反馈看，双减政策本身更多表现出“回归本源”的导向。政策发布后，好未来、新东方等课外教育龙头的崩溃，以及珠江钢琴、海伦钢琴的竞相涨停表明，义务教育正在向主体地位回归，而课外教育更多回到学校教育补充的位置上，二者将从并列的竞争关系向互补关系转变。

一位教培行业从业者对「新熵」表示，教育行业变天，原因之一是行业在疫情前后进行了恶劣的营销竞争，将越来越多的家长纳入教育焦虑行列，而在线教育建设成型后，其用户覆盖能力有较大改变，这也加速了监管的落地。

在顾明远看来，课外培训的根本问题，在于冲击了正常的学校教育生态。其中，无论是线下的超前教学服务、还是线上的拍照搜题，均对常规的学校教育产生冲击。

而与互联网行业和教培行业不同的是，医美行业在资本扩张进程中，对民生的涉及程度更浅。长期围绕医美行业的主要矛盾，并非喧宾夺主，而是高速增长的市场规模，超出了医美行业的规范化进程。

例如，从1949年起，我国公立医院便设立整形外科，但与现在的医美行业概念不同，更多是外伤、烧伤后的被动修复。韩国、美国的医美产业落地中国后，更多由民营企业主导。前瞻产业研究院数据显示，我国医美行业中，中小型民营医美机构占比为55%，私人诊所和美容院占比25%，公立医院和大型连锁医美集团各占10%。

行业风险更多集中于规范化问题当中。在多起整容手术后意外死亡案例发生后，公众对加强医美行业监管的呼声越发强烈。2019年，国家八部委联合下发《医疗乱象专项整治行动的通知》，全国各地开始推动医美行业整治行动。卫健委数据显示，当年全国查处无证行医行为近2万件。

在华熙生物董事长赵燕看来，这是医美行业获客成本高企的主要原因。在一次演讲中，赵燕呼吁行业建立发展公约，结束野蛮生长时代。

对于医美终端商品提供方，华熙生物面临两难的抉择。一方面，注射品生产方将从零散的下游机构中获得议价权优势；另一方面，当医美行业加速实现规范化发展，整合行业的渗透率将加速提升，与韩国市场近似，国内的医美整形将从小众文化向大众文化迈进。

显然，从赵燕的相关表述看，华熙生物选择站在行业规范化一边。这与华熙生物的C端战略相关。

2020年，爱美客的注射产品营收接近7亿元，但毛利率在92%以上，而华熙生物医疗终端产品营收为5.76亿元，毛利率仅为84.55%。相比之下，华熙生物功能性护肤品营收13.46亿元，毛利率高达81.89%，而爱美客化妆品营收仅有788.54万元，毛利率为55.24%。

一个典型案例能代表两大玻尿酸巨头的路线差异。在此次医美行业暴跌之前，华熙生物与爱美客均发布了新品。今年4月底，华熙生物发布玻尿酸宠物粮；7月21日，爱美客发布再生注射新品濡白天使。

这表明，在C端与B端的取舍上，双方已形成各自的方向。在to B产品竞争增大的背景下，华熙生物将重心投向C端，立志做玻尿酸消费品的代言人。

C端风险

7月26日，华熙生物收获了来自中金公司的看多研报，理由是四轮业务驱动下，华熙生物将从产业链龙头向平台型龙头迈进。

其中，以玻尿酸食品为代表的C端产品无疑是华熙生物未来增长的重心。在赵燕看来，C端品牌建立需要历经多个阶段，即认知——认识——认同——认购，其中认知到认识、认识到认同是品牌建立的核心基础。

眼下，华熙生物的玻尿酸食品业务，正处于从认知到认识的艰难推进阶段中。

近日，科学周刊《Nature》旗下Nature Portfolio发布了《从机制研究到实验分析：口服透明质酸提升皮肤保湿度？》的实验内容，研究显示，小鼠口服的透明质酸中，90%可被身体吸收利用。研究同时强调，人体肠道可吸收低分子量的透明质酸，并通过血液与淋巴运输系统进入皮肤。

这无疑为华熙生物佐证玻尿酸食品的美容价值提供了论据。相比之下，华熙生物的科研推动来得更早。

2016年，华熙生物联合山东药学院发布论文《口服透明质酸对皮肤水分的改善作用及体内抗氧化作用研究》。论文显示，在对照实验中，实验者连续每天服用120毫克透明质酸共45天，其皮肤水分从8.7%提升至约9.6%。其中，华熙生物首席科学家郭学平参加了论文的发表工作。

尽管如此，相关实验的结论仍然存在争议。食品产业分析师朱丹蓬认为，口服玻尿酸经过消化后，与一般食品的营养价值无太大差异，且对老人、小孩、孕妇等群体有副作用，市面上的口服玻尿酸产品基本可以界定为“智商税”。

一位小红书用户对「新熵」表示，华熙生物的玻尿酸饮用水带给她的使用体验不佳，饮用一瓶后未发现任何变化，“刚开始觉得新奇，现在觉得是智商税”。

除此之外，类似的科研方式支撑产品，或将列入政策监管范围。

7月16日，在国家市场监督管理总局第三季度例行新闻发布会上，广告监管司副司长刘辉表示，市场监管总局将对医疗美容、教育培训广告展开专项监测，重点查办“神医”“神药”广告，严厉打击利用科研单位、学术机构、教育机构等名义或形象作推荐、证明的教育培训类广告。

这或是医美行业沦为教育枪声下惊鸟的原因之一。此前，华熙生物的玻尿酸饮用水曾遭《中国消费者报》质疑违反相关法律。原因在于，玻尿酸水取得的为食品而非保健品牌照，其“补充水分”、“修复胃肠黏膜”等功能宣传涉嫌违规。

如果按照教育行业“回归本源”的监管需求，则华熙生物的玻尿酸食品系列将回归到食品本质，美容功能的相关宣传大概率将被禁止，同时，其溢价逻辑将不复存在——相较330毫升约7元的价格，常规饮用水的零售价格在500毫升1至2元左右。一旦错失美容养颜的用户认知，玻尿酸食品在市场中将无法立足。

在4月7日召开的华熙生物媒体沟通会上，赵燕曾呼吁“不要把新生事物扼杀在摇篮里”。赵燕指出，在美、日等发达国家，玻尿酸食品已有数十年历史，而国内通过玻尿酸食品审批，比海外市场整整晚了二十多年。赵燕表示：

“如果是智商税，国外不会火这么多年。”

而玻尿酸宠物粮的推出，再一次将华熙生物置于风口浪尖。据中国新闻周刊报道，有经销商对玻尿酸宠物粮打出“深层滋养、预防皮炎、润滑关节、修复伤口”的旗号。相关报道显示，玻尿酸宠物粮在海外市场已有发展，而此次华熙生物在国内市场推广，相当于复刻玻尿酸食品的操作。

如果同教育行业对比，华熙生物所处的医美赛道并不具备基础设施特点，反而带有更浓的高端消费品色彩，因而尽管其C端产品受到普遍争议，也未遭遇类似教培市场的严厉处罚。

但这并不意味着，华熙生物可以高枕无忧地安享C端消费品收益。

在各大电商平台的消费者评论中，华熙生物的玻尿酸食品均面临智商税的指责，这意味着，赵燕规划的C端消费品扩张路径中，从认知到认识的第一阶段尚未打通。在相关功能的巨大争议面前，玻尿酸食品能否作为企业增长的第四轮，仍要打一个问号。